Transaktionen im Pflegemarkt


Der Pflegemarkt hat sich verändert – getrieben vom niedrigen Zinsniveau drängen zunehmend internationale Finanzinvestoren in den Markt und strategische Investoren wie etwa die französischen Gruppen Korian und Orpea nutzten in der Vergangenheit verstärkt die guten Rahmenbedingungen in Deutschland, um außerhalb der eigenen Landesgrenzen an Größe zu gewinnen. Diese Entwicklung führt dazu, dass der einst sehr stark fragmentierte, familiär geprägte Markt einen anhaltenden Konsolidierungs- und Privatisierungstrend verzeichnet. Es stellt sich die Frage, ob sich dieser Trend fortsetzen wird und welche Einflussfaktoren über den Erfolg einer Transaktion im Pflegemarkt bestimmen.

Ob internationale Finanzinvestoren, etablierte Pflegeheimbetreiber oder Privatpersonen – das Interesse an profitablen Investments im Pflegemarkt ist auf allen Ebenen in den vergangenen Jahren stark gestiegen. Um einen Überblick zu gewinnen, wird im Folgenden zwischen Übernahmen von Betreibern und Immobilien unterschieden. Die zehn größten Pflegeheimbetreiber haben ihren Bettenanteil innerhalb von vier Jahren um 35 Prozent gesteigert.


Betrachtet man die Entwicklung der Top 10 der Pflegeheimbetreiber, gemessen an den vorgehaltenen Betten, so wird deutlich, dass durch Konsolidierungen trotz des weiter bestehenden fragmentierten Gesamtmarktes eine zunehmende Konzentration bei den größten Betreibergruppen der Branche stattfindet. Innerhalb von vier Jahren (2013 bis 2017) wiesen die Top 10 der Betreiber 35 Prozent mehr Betten auf. Zudem wurden im selben Zeitraum zahlreiche neue Pflegeheime eröffnet. Dies unterstreicht die hohe Dynamik des Marktes, ebenso wie Veränderungen in der Gruppe der Marktführer. Neue Betreiber sind hinzugekommen, andere sind nicht mehr in der Top-10-Liste vertreten.

*Berechnet auf der Basis der Gesamtpflegeplätze 2015 von 928.939 (destatis, Pflegestatistik)

Internationale Investoren treiben den Konsolidierungstrend voran


Die großen Transaktionen im Zeitraum von 2013 bis 2017 wurden entweder unmittelbar durch (internationale) Finanzinvestoren (Oaktree, Chequers, Nordic Capital) oder mittelbar durch Betreiber in der Hand von Private-Equity-Häusern (Alloheim, Dorea, Charleston) durchgeführt. Weitere Übernahmen tätigten große Betreiber wie die beiden französischen Konzerne Korian (u. a. Curanum, Casa Reha) und Orpea (u. a. Celenus Kliniken, Residenz-Gruppe Bremen).

Die Gründe für das Interesse großer nationaler wie auch internationaler Investoren am deutschen Pflegemarkt liegen auf der Hand: Durch das niedrige Zinsniveau suchen Finanzinvestoren nach Alternativen zu klassischen Investments. Für den deutschen Pflegemarkt sprechen ein absehbares Wachstumspotenzial, bedingt durch den steigenden Pflegebedarf im Zuge des demografischen Wandels, die Möglichkeit der Leistungsausweitung (u. a. ambulante Pflege, Spezialisierungen) und die weiterhin hohe Fragmentierung. Zudem bietet der Markt Planbarkeit, Sicherheit und Krisenresistenz zukünftiger Cashflows durch die gesetzlichen Rahmenbedingungen (z. B. Finanzierung).


Gleichzeitig stellen die gestiegenen regulatorischen und qualitativen Anforderungen eine erhöhte Markteintrittsbarriere für neue Anbieter dar – ein weiterer Vorteil für große Betreiber. Der weiter zu erwartende Konsolidierungstrend im deutschen Pflegebetreibermarkt wird den größten Anbietern/
Trägern einen weiter verbesserten Zugriff auf die verschiedenen Kapitalmärkte ermöglichen (Anleihen, Börsennotierungen etc.). Diese Finanzkraft wird zunehmend die Konsolidierung und die Preisbildung beeinflussen. Es ist daher auch in Zukunft von einer weiteren akquisitionsgetriebenen Marktkonsolidierung bei anhaltendem Interesse in- und ausländischer Finanzinvestoren auszugehen.


Kleinere Betreiber setzen demgegenüber auf Kooperationen und Netzwerkbildung (etwa in Form von Einkaufs- oder Ausbildungsgemeinschaften) sowie auf ein „familiäres“ Umfeld.

Der Bewertungsmultiplikator wird durch die Übernahmenachfrage größerer Erwerber gesteigert


Bei der Übernahme von Pflegeheimbetrieben kann aus Beobachtungen des Transaktionsmarktes abgeleitet werden, dass – nach Berücksichtigung vorzunehmender Optimierungsmaßnahmen – für größere Gruppen mit mehreren Einrichtungen tendenziell höhere EBITDA-Multiplikatoren (bezogen auf das nachhaltig realisierbare EBITDA) in der Kaufpreiskalkulation angesetzt werden. Für kleinere Gruppen stellt es sich entsprechend umgekehrt dar.


Der Grund dafür liegt unter anderem darin, dass es bei größeren Gruppen üblicherweise bereits erzielte Skalen- und Synergieeffekte durch heimübergreifend abgeschlossene Rahmenverträge mit verschiedenen Lieferanten (Verpflegung, Energie, Wäscherei, Reinigung, Pflegebedarfsmaterial) gibt. Gleichzeitig bestehen tendenziell effizientere Management-, Organisations- und Verwaltungsstrukturen. Diese sichern die Möglichkeit weiteren Wachstums im Rahmen des „Buy & Build“ und ermöglichen eine schnelle und erfolgreiche Integration in die übernehmende Gesellschaft. Letztlich ist im Verhältnis zu dem erworbenen Ertragswachstumspotenzial der Kaufpreismultiplikator vergleichsweise hoch. Der Kaufpreis reflektiert insofern sehr stark bestehende Managementstrukturen und die Fähigkeit, weitere Übernahmen effizient zu stemmen.


Demgegenüber kann bei der Übernahme von kleineren Gruppen oder Einzelhäusern eine stärkere Abhängigkeit von der regionalen Einrichtungsleitung und der Geschäftsführung bestehen. „Economy of scale“-Effekte wirken sich bei Zukäufen noch nicht gruppenweit aus. Das regionale Klumpenrisiko einzelner Häuser ist höher und künftige Synergiepotenziale müssen – aufgrund der weniger effizienten Organisation – erst gehoben werden. Dies führt tendenziell zu einem niedrigeren Kaufpreismultiplikator gegenüber demjenigen großer Gruppen.


Zusätzlich ergeben sich jeweils unterschiedliche Implikationen in Bezug auf Größenmerkmale, Kaufpreismultiplikatoren und anschließende Optimierungspotenziale, je nachdem, ob Betrieb oder Immobilie einzeln oder gemeinsam den Transaktionsgegenstand bilden.

In diesem Zuge sind die durchschnittlichen Renditen der Pflegeimmobilien im Zeitraum von 2014 bis 2017 von 7 Prozent auf 5 Prozent gesunken.

Die durchschnittliche Rendite für Pflegeimmobilien übertrifft weiterhin andere Assetklassen


Im Bereich des deutschen Pflegeimmobilienmarktes lässt sich eine anhaltend hohe Nachfrage von vorwiegend institutionellen, größeren Investoren beobachten. Die Marktkonsolidierung scheint in diesem Feld im Vergleich zum Betreiberbereich jedoch bereits ungleich weiter vorangeschritten.


Gründe für die Attraktivität der Anlage in Pflegeimmobilien lassen sich (ähnlich derjenigen auf Betreiberebene) in den demografisch bedingt hohen und weiter steigenden Auslastungsquoten, der geringen Ausfallwahrscheinlichkeit der Betreiber durch weitgehende Regulierung und konjunkturunabhängige Krisenfestigkeit, den zumeist vorzufindenden langfristigen sogenannten „Double-Net“-Verträgen (der Mieter trägt alle Kosten mit Ausnahme der Kosten für Instandsetzung/
Instandhaltung an Dach und Fach) und im allgemeinen Niedrigzinsumfeld ausmachen.

Als Erwerber treten insbesondere (größere und zunehmend auch ausländische) Immobilien- und Spezialfonds, Immobilienunternehmen und REITs (Real Estate Investment Trusts) auf, wobei auch Privatanleger durch die Investition in Pflegewohneigentum einzelner Apartments oder Pflegehäuser aktiv sind.


In Verbindung mit einem im Vergleich zur Nachfrage relativ geringen Volumen an Neubauentwicklungen zeichnet sich im Bereich der Pflegeimmobilientransaktionen in den vergangenen Jahren ein deutlicher Anstieg der durchschnittlichen Kaufpreisfaktoren ab. In diesem Zuge sind die durchschnittlichen Renditen der Pflegeimmobilien im Zeitraum von 2014 bis 2017 von 7 Prozent auf 5 Prozent gesunken. Dies weist auf eine absteigende Tendenz hin, jedoch übertrifft sie damit weiterhin die Renditen vergleichbarer Assetklassen, zum Beispiel für Büroimmobilien (rund 3 Prozent im Jahr 2017).


Erwerberseitig ist es zudem unabdingbar, sich wegen der Zweckgebundenheit der Immobilie einen umfassenden Einblick in die operative, nachhaltige Geschäftstätigkeit des Pflegebetriebs zu verschaffen. Diese Analysen (finanziell, Markt und regionaler Wettbewerb, rechtliche Rahmenbedingungen) sind entscheidende Faktoren für Kaufpreisfindung und Renditeplanung. Soweit der Investor diese Analysen nicht selbst vornehmen kann, ist es ratsam, im Pflegemarkt erfahrene Experten heranzuziehen.

Branchenkenntnisse sind entscheidend für den Erfolg


Wie die vorstehenden Ausführungen darlegen, bestimmen die zunehmende Größe und die damit verbundene Marktmacht, die Organisationsstruktur und Managementfertigkeiten den Verkaufs- bzw. Kaufpreis. Während größere Einheiten regionale Risiken ausgleichen können, ist der Einzelbetreiber dem regionalen Risiko und den dortigen Regularien voll unterworfen. Die Immobilie teilt als Zweckimmobilie das Schicksal des Betriebs. Eine vom Betrieb losgelöste, nur auf den Mietzins bedachte Kaufpreisfindung resultiert aufgrund deutlich unterschiedlicher Kaufpreismultiplikatoren in einer Fehleinschätzung. Sofern Pflegeheim und Pflegeimmobilie gemeinsam veräußert bzw. erworben werden, muss eine sorgfältige Trennung der einzelnen Erwerbsgegenstände und der entsprechenden Leistungs- und Finanzkennzahlen in einen operativen und einen Immobilienbereich erfolgen.


Die Kenntnis der Branche, der Regularien und des Marktes sowie eine hohe Managementkompetenz sind entscheidende Faktoren für ein auch künftig erfolgreiches Wachstum durch Konsolidierung. Diese Konsolidierung wird sich weiter und beschleunigt fortsetzen, da sich größere Strukturen Kosten- und Wettbewerbsvorteile erschließen, die ein kleiner Betreiber nicht erlangen kann.

Fazit

  • Seit einigen Jahren sind zunehmende Konsolidierungs- und Privatisierungstendenzen im deutschen Pflegemarkt zu beobachten, wobei die hierbei entstandenen größeren aktiven Betreiber mehrheitlich in der Hand von Finanzinvestoren oder am Kapitalmarkt notiert sind.
  • Zur angemessenen Kaufpreisfindung muss eine getrennte Betrachtung von Pflegebetrieb und Pflegeimmobilie stattfinden, da deutlich unterschiedliche EBITDA-Multiplikatoren Anwendung finden.
  • Die Größe der Multiplikatoren im Betreiberbereich ist von der Größe der zu erwerbenden/
    zu veräußernden Pflegegruppe, von der Managementkompetenz und von der bestehenden Organisationsstruktur abhängig.
  • Der Konsolidierungsprozess wird sich beschleunigt fortsetzen und kleinere Einheiten laufen Gefahr, im regionalen Wettbewerb gegenüber großen Einheiten nicht bestehen zu können.

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